002124，一家龙头公司的非意外死亡
3月18日晚，天邦食品发布公告称，由于亏损严重，公司已经无力清偿到期债务，且明显缺乏清偿能力，鉴于公司具备重整价值，因此公司拟主动向法院申请重整及预重整。算上之前的*ST正邦、傲农生物，本轮猪周期中有3家上市猪企已经重整或拟重整。作为“浙江猪王”，天邦食品2023年生猪出栏量在上市公司中排名第4，这种规模的上市企业濒临破产，使得市场对于生猪养殖行业产能去化大为乐观，次日生猪养殖板块便有多家企业涨停，申万生猪养殖指数逆市走强，单日大涨4.08%。此前，在2月23日文章《轻松捡钱！这一行业，大反转》之中，作者便曾提示过，本轮猪周期逆转的关键可能在于成本最高、竞争力最弱的大企业被震荡出局。那么，天邦食品拟重整会是猪周期反转的多米诺骨牌吗？本轮猪周期产能去化将归于何处，又该如何看待生猪养殖板块当前的投资价值呢？要回答这一问题，先要搞明白为什么这次生猪产能去化如此漫长。简单来说，主要有三方面原因，分别是生猪养殖行业集中度提高、母猪生产效率提升，以及过去超级猪周期的影响。集中度提升影响猪价下降到产能出清之间的传导效率。对于中小养殖户而言，猪价下降便意味缩小产能，甚至是暂时退出生猪养殖行业，但这种逻辑不适用于上市猪企。在囚徒困境的影响下，即使在下行周期，上市猪企也不敢轻易减产，以避免被竞争对手抢走市场份额。与之相反，由于成本折旧的巨大压力，上市猪企反而有逆市扩张的冲动，以便借助规模效应降低固定成本，进而以量取利。实际上，头部的牧原、温氏，自2021至2023年间能繁母猪存栏量均不降反增，实力较弱的中小上市猪企也通过各种渠道融资，竭力维持产能。在中小养殖户出清，上市猪企份额扩大的当下，这种逆市扩张、以量取利的策略极大地干扰了上市猪企的判断，使得生猪产能整体去化速度大大减缓。母猪生产效率提高扩大生猪供给，拉长产能去化周期。近年来在国内生猪种群更迭优化、养殖技术提升、疫病影响减少等多重因素影响下，母猪生产性能相较往年取得明显提高。这也可以从农业农村部最新印发《生猪产能调控实施方案（2024年修订）》中得到佐证，在维持每年5500万吨猪肉产量不变的情况下，农业农村部将能繁母猪正常保有量目标自4100万头下调至3900万头，按每头猪产肉量79kg来计算，这就意味着MSY（每年每头母猪出栏肥猪头数）将从17头上升至18头。生产效率的提高部分对冲了能繁母猪存栏量减少的影响，也进一步拉长了猪周期产能去化时段。“超级猪周期”记忆犹新，增加了养殖巨头对于亏损的忍耐力。2019年，由于非洲猪瘟的大肆流行，生猪产能大幅出清，猪肉价格飞涨，上市猪企在防疫技术上具备优势，其所受到影响也相对较小，上市猪企在2019、2020两年净利润分别为2018年的440.66%、812.55%。超级猪周期不仅为养殖巨头在接下来几年间的扩张积累了充足的弹药，更重要的是大大增强了企业对于未来的信心，这不仅加大了生猪产能去化的绝对量，还使得产能去化的相对斜率更加平坦，去化时间大大延长。明了生猪产能缓慢去化之因，就可以更为准确测度周期阶段。截至2024年1月，全国能繁母猪存栏量为4067万头，大概还有167万头的去化空间。由于“旺季不旺”重挫猪场信心，1月能繁母猪存栏量环比大幅减少75万头，考虑到连续3家规模猪企出险，中小养殖户受挫只会更为严重，实际去化速度可能还要高于统计数据，并且现金流压力愈来愈大的情况下，其他养殖巨头很可能计划削减产能，产能去化速度很可能维持不变甚至进一步加快，1季度末能繁母猪存栏量大概率就会调整到位。能繁母猪存栏量领先生猪供给10个月左右，预计到年末猪肉供大于求的状况会有很大的改善，猪肉价格也会随之迎来触底反弹，猪周期可能真正触底。最后就可以详细分析生猪养殖板块的投资价值。具体来说，部分猪企现金流压力颇大，要高度警惕个股暴雷风险，当前已经临近最佳布局时点，最好还是选取龙头企业抢先布局。绝大部分猪企亏损严重，财务风险颇大。生猪养殖行业的10家上市公司均预告2023年扣非净利润为亏损，其中，牧原股份更是录得上市9年以来首亏。据Wind数据显示，除去已经暴雷的*ST正邦、天邦食品、傲农生物之外，部分企业资产负债率同样偏高，流动比率、速动比率均临近危险区间，因此还是要注重做好标的选择，减少标的出险的可能，保证资金的安全性。股价很可能已经临近反转，此时布局正当时！市场具有学习效应，往往会倾向于抢先布局，生猪养殖板块标的股价上涨要远远早于猪价上行时点。以2013年、2017年2轮猪周期为例，申万生猪养殖指数分别领先猪价拐点9个月、10个月。这样来看，对于生猪养殖板块的布局已经临近最佳时机，建议选取成本优势突出，亦或是有其他业务补血的大型企业、龙头企业，在降低风险的同时，充分享受猪周期β向上的红利。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟
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